台股今開高走高，終場大漲820點，其中外資強勢加碼大量主動式ETF，引發市場熱議。示意圖。（資料照，顏麟宇攝）

台股今（1）日開高走高，終場大漲820點、收在46948點，其中外資強勢加碼大量主動式ETF，一共買超267.07億，前10名標的裡有7檔是主動式ETF，引發市場熱議。不過，財經專家阮慕驊直言，外資買超榜被ETF洗版，「那不是買盤，是套利！」

阮慕驊在臉書發文表示，進入9月第一個交易日，外資買超排行出現一個異常畫面，前25名裡有17檔是ETF，合計買超86.6萬張，佔前25名買超總量的83.2%。榜首主動統一升級50（00403A）單日被買超27萬張，第二名00981A也有9.1萬張。

阮慕驊指出，如果照字面解讀，這是外資對台股的強力表態，「實際上，我想告訴你的答案：不是。折價是真的，但不是外資選出來的。」

阮慕驊提到，這17檔裡有14檔處於折價，市價低於淨值0.16%到0.68%。乍看之下高度支持「外資撿便宜」的說法，但要先扣掉背景值，當天全市場356檔ETF裡有225檔折價，佔63%，折溢價中位數是負0.22%。折價本身是當天整個ETF市場的普遍狀態，不是外資挑出來的特徵。

阮慕驊分析，真正有訊號的是「相對差異」，外資買超的133檔ETF，折溢價中位數為負0.25%；外資賣超的59檔，中位數是0.00%。折溢價與外資買賣超的斯皮爾曼等級相關係數（Spearman's ρ）為負0.21；方向確實成立，越折價越買、溢價的反而賣，但0.21屬於弱相關，代表折價只解釋了一部分。

阮慕驊直言，「關鍵在流通單位，不在折溢價」，決定性的證據是當天ETF的流通單位變化，流通單位減少最多的前8檔，8檔全部折價，而且外資8檔全部買超。

阮慕驊說，00403A是最乾淨的案例，外資在次級市場買進2.71億單位，當天流通單位就減少2.37億單位，兩者幾乎一比一。市價比淨值低0.57%，套利者買進ETF後向投信申請買回，換回一籃子成分股再賣出，賺的就是這段價差；00981A減少1.79億單位、00631L減少1.44億單位，模式相同。

阮慕驊表示，反向的溢價套利同時在發生。00406A溢價0.50%、流通單位增加2.96億（成長10.05%），而自營商當天賣超10.8萬張。有人買一籃子股票去申購ETF，再把ETF倒進市場，外資是接貨的那一方。

第一、機制上不是「賣還給投信」，而是向投信申請買回：這17檔ETF當天的投信買賣超全部是0，投信根本沒在次級市場接手。套利者透過參與券商提出買回，換回的是成分股或現金。

第二、套利空間很薄：折價幅度多半在0.2%到0.7%，扣掉手續費、ETF賣出證交稅0.1%與成分股的市場衝擊成本後，淨利可能不到0.2%。這更像參與券商與流動量提供者的日常庫存管理與造市義務，而不是外資發現了獵物。

第三、這不是普遍現象：全市場356檔ETF當天有268檔流通單位完全沒變；折價超過0.3%的ETF裡，只有20%出現淨買回。真正在動的就是榜上那幾檔新上市主動式ETF：00403A（4月28日掛牌）、00405A（5月25日）、00406A（6月2日）、00407A（6月15日），全部掛牌不到半年，造市與申購買回機制仍在磨合期。